黄凤清 罗海兵
投资者报(分析员 黄凤清 罗海兵)在A股历史上，中级反弹一般会有哪些特征？《投资者报》对此进行了研究。
以“40个交易日反弹幅度达到20%及以上”为条件，我们选取了沪市的三轮中级反弹作为研究对象。
第一轮为1994年7月29日(最低点325.89点)—1994年8月3日(最高点523.03点)，第二轮为2003年11月13日(最低点1307.4点)—2004年1月9日(最高点1618.76点)，第三轮为2005年7月19日(最低点1004.66点)—2005年9月13日(最高点1207.4点)。
研究发现：宏观经济转好乃至处于转好“拐点”、上市公司业绩出色、市场底部换手率提高、权重板块领涨、政策面转暖，是构成中级反弹的5大共性因素(见表1)。
宏观经济向好
在影响股市涨跌的诸多因素中，宏观经济无疑是重要的一项。
一方面，宏观经济走势影响相关货币政策的出台；另一方面，企业个体的发展与宏观经济环境息息相关。多数情况下，宏观经济的走势向外界传递着股市变化的信号，而股市的变化则反映了对宏观经济变动的预期(见图1)。
纵观此前三轮中级反弹发现，在股市反弹前后，宏观经济通常表现出良好的发展势头。
在1994年的第一轮反弹前，GDP增速回落但仍保持于高位。发生反弹的当年第三季度，GDP增长率为12.4%，与第二季度持平。而第四季度GDP增速提高到13.1%、全年GDP同比增速为13.1%。进入1995年，GDP增速再次下滑至10.90%。
第二轮反弹中，GDP增长率的走势亦有相同之处。进入2003年，季度GDP同比增长率开始提升，但期间出现反复，2003年全年GDP增长率为10%，高于2002年0.9个百分点。2004年第一季度起，GDP增长率再度上升，并于第二季度达到10.9%。
第三轮中级反弹发生的背景是：2004年—2005年的各季GDP同比增幅度一直较为平稳，保持在10.1%—10.9%之间。进入2006年后，GDP同比增长显著提速、全年增幅达到11.6%。
物价指数是衡量宏观经济状态的另一重要指标，PPI、CPI的变动对上市公司的成本及盈利有着直接的影响。同时，物价水平的上升或下降，也在一定程度上决定了投资者将资金投向资本市场还是消费市场。
分析三轮反弹前后的相关数据后发现， CPI、PPI整体上基本呈下降趋势。
在第一轮反弹中，中国处于高通胀阶段，1994年CPI涨幅高达24.1%，之后逐渐回落。1995年CPI涨幅下降至17.1%，1996年下降至7%。
在第二轮中级反弹前，CPI同比涨幅处于低位，作为CPI的先行指数，PPI同比增长率也较低甚至出现负增长。但后期，CPI、PPI同比涨幅均出现提高。这轮反弹未能延续下去。
在第三轮反弹中，CPI、PPI对股市的影响更为明显。CPI同比涨幅在反弹前出现下降，反弹后较为稳定。2005年全年CPI涨幅为1.8%，远低于2004年的3.9%，2006年则进一步下降到1.5%。而PPI涨幅在反弹前便开始出现回落，一直持续到反弹之后。
上市公司业绩出色
股市走势归根到底需要上市公司业绩的支撑，而上市公司乐观的业绩会在股市提前得到反映。作为重要衡量指标，工业企业利润总额、全部A股净利润总额增涨幅度的变化，与股市的运行方向有很强的关联性。
第一轮反弹发生在1994年，是中国经济乃至股市难熬的一年，整体经济处于过热及高通胀的状态中。在这样的背景下，剔除不可比因素(下同)，A股上市公司净利润同比增长仍达13.72%，对该轮反弹形成了支撑。
在第二轮反弹前后，工业企业累计利润总额同比增长率持续处于高位。
2003年，工业企业累计利润总额增长率为42.6%，比2002年高22.06个百分点。2004年4月，该指标高达45.7%。2003年第四季度全部A股上市公司净利润增长率逾100%，全年净利润同比上涨40.75%。2004年一季度净利润继续保持快速增长的趋势，增长率达45.42%。
上证综指三大权重股(中国石化(11.09,0.78,7.57%,吧)、中国联通(6.96,0.54,8.41%,吧)及宝钢股份(8.43,0.24,2.93%,吧))2002年净利润增长率为12.36%，到2003年上升至33.15%，2004年一季度继续上升，达36.50%，2004年全年更是达到61.56%。
在2005年的第三轮反弹中，工业企业累计利润总额同比增长率在大盘反弹前出现短暂下降，然后上升并一直持续到反弹之后。
2005年5月工业企业累计利润总额同比增长率仅为15.79%，到2005年12月该指标上升至22.62%。全部A股上市公司2005年净利润同比下降8.42%，其后于2006年第二季度累计净利润同比上涨5.42%，2006年全年净利润增幅高达53.63%。
底部换手率提高
换手率是反映股票流通性强弱的重要指标，弱市时节，人们购买股票的意愿不足，往往换手率偏低。若是大盘有反弹迹象，往往也会增强人们的购买欲望，换手率会随之上升，成交量有所放大。
1994年7月29日，上证综指创下自开市以来历史最低点325.89点。此前10个交易日，市场就已经显露疲态。8月1日，紧随其后的第一个交易日，政府紧急出台救市政策，当时没有涨停极限制，股指跳空高开394.87点，盘中最高点达448.91点，涨幅近38%。在政府出台救市政策后的10个交易日中，日均换手率为1.44%。
在此后我们所节选的两次中级反弹中，同样的情况仍有出现。
2003年11月13日，上证综指一度跌到1307.4点，日均换手率0.89%，而在随后上扬的10个交易日中，日均换手率很快升至0.99%。
这一轮中，上证综指历时37个交易日涨幅即达20%，在40个交易日时达到盘中最高点1618.76点，在大盘小幅盘整之后，一路冲高至1783.01点，连续95个交易日保持持续上涨的趋势。
我们同样统计了此轮中级反弹40个交易日的日均换手率，高达1.62%。
2005年6月6日，大盘跌至阶段新低点998.23点，小幅反弹盘整之后，又回落到1004.66点，之后大盘便开始回调。
就在2005年7月19日阶段底部的前10日，市场的日均换手率仅为1.19%，而随后回调的10个交易日，日均换手率也随着市场放量而增加至1.57%，此后反弹的40个交易日中，日均换手率更是高达1.79%。
由此可见，随着大盘接近底部，市场换手率会有所回落，而在底部附近更是换手率极低，随着市场放量反弹，换手率也会逐步增大，并且随着反弹的加剧而迅猛升高。
A股历史上的换手率平均在1.5%~2%之间，只有在股市出现大幅波动的时候，才会有较大增长。而在我们所节选的三次反弹中，换手率在短时间内均飙升。
权重板块领涨
从我们所节选的三轮中级反弹来看，大盘在持续下跌接近底部的时候，就已经会有板块出现上扬趋势。而在大盘放量反弹的过程中，这些先行启动的板块也会领涨大盘，这些领涨板块，又往往以当时的权重股居多，先后为采掘业、制造业、有色金属、银行、地产等。
在1994年7月29日启动的第一轮反弹中，反弹后的5个交易日，上证综指涨幅49.7%，我们统计了1994年全部A股股票在这5个交易日内的区间涨幅，上涨超过上证综指的股票，共有17只，其中以制造业居多，房地产业其次，两个板块都是当时的权重板块，其中制造业总市值占当时市场总市值46%、房地产为15.8%。
而在此前，我们发现仅有两只股票在大盘下跌中仍保持上涨，分别是*ST得亨(600699.SH)和银座股份(22.54,0.69,3.16%,吧)(原名渤海集团，600858.SH)，涨幅分别为9.53%和1.83%，其中*ST得亨属于制造业板块，银座股份属于综合类板块。
在2003年出现最低点325.89点的时候，此前10个交易日大盘的跌幅为-3.87%，其中有5个板块跌幅要小于市场跌幅，它们分别是采掘业、公用事业(2066.738,70.52,3.53%,吧)、金属非金属、交运仓储和石油化工。其中，采掘业和公用事业中的电力煤气及水的生产供应板块逆市上涨，涨幅分别为1.34%、0.27%。
我们还统计了这第二轮反弹后40个交易日的涨幅为23.82%，发现采掘业在此区间内的涨幅达28.51%，高于大盘。
这就是说，采掘业在大盘跌至底部的时候跌幅放缓，而在反弹的过程中又处于领涨位置。
2005年7月19日，在上证综指跌至1004.66点时，此前10个交易日跌幅为-4.12%，有8个板块小于市场跌幅。
其中，金融保险业和采掘业两大板块逆市上涨，且涨幅分别达2.98%和2.49%。而在金融保险业板块中，又以银行业涨幅最大，达3.68%；采掘业板块中，以石油和天然气开采涨幅居多，达5.26%。
在随后展开的第三轮反弹的40个交易日中，大盘从1004.66点上涨至1207.40点，上涨20.18%。而其中房地产、机械设备、石油化工等权重板块，更是以超过29%的涨幅，领涨上证综指。
政策面转暖
从历史上看，A股的“政策市”特征很重，节选的三轮中级反弹均得到相关政策支撑(见表2)。
1994年8月1日，中国证监会推出“停发新股、允许券商融资、成立中外合资基金”三大利好救市政策。沪深两市飙升，上证综指当天上涨了33.46%，反弹正式开始。
2003年11月13日，大盘在熊市中形成一个阶段性底部。
而就在此前的11月10日，中国证监会主席尚福林表示要积极推进资本市场改革开放和稳定发展；此前的一个交易日，国务院国资委主任李荣融表示国有股减持应对所有投资者一视同仁；就在反弹期间，国资委规定国有股转让价格不低于每股净资产。
2005年7月11日，媒体报道“经国务院同意，稳定市场和推进改革的措施近期将付诸实施”。第二天，股市大涨。经过几个交易日的调整，上证综指达到1004.66低点，之后中级反弹开始。
值得注意的是，货币政策被视为影响股市走势的最敏感的因素之一，但从这三轮反弹行情来看，短期效应不大。
上世纪90年代以来，人民币存贷款基准利率及存款准备金率几经调整，但对股市的短期效应不大。事实上，在我们选取的三轮反弹前后的短时期内，均未出现货币政策对股市利好的调整。