[⊙本报记者 马婧妤] 来源：上海证券报 2008-07-07 02:09
三大券商把脉A股市场：下半年阶段性机会仍存
⊙本报记者 马婧妤
股权分置改革后，产业资本对A股市场定价产生了什么影响？在通货膨胀压力、市场流动性等因素的影响下股市的底部到底在哪里？今年下半年如何把握市场投资机会？
申银万国、国泰君安、中信证券等三大券商核心研究人员上周末在“第三届中国金融市场投资分析年会”上联合把脉A股市场，对投资者关心的上述话题发表了最新的研究见解。
产业资本对A股重新定价
“股改后产业资本被迅速卷入资本市场，由于它控制了大量的证券股权，A股进行估值定位时必然要从产业资本的角度出发。”
申银万国证券研究部总经理陈晓升认为，由于市场结构、资产环境、盈利预期等因素都发生了显著变化，拿目前市场的估值水平同历史、同别的国家简单相比都变得不甚科学。目前产业资本控制的证券股权超过流通股本总量，全流通后，相当一部分股权正在待价而沽，这必然导致A股估值的重新定位。
陈晓升表示，产业资本要求的回报率同金融资本要求的回报率存在差异，这个差异正好能够显示出股票资产对产业资本的吸引力，同时能够在一定程度上显示出市场是否被低估。“当产业资本开始重新回购上市公司股票，大股东也开始增持时，就说明市场真的已经见底了，估值十分便宜了。”他说。
市场流动性不乐观
“从开户数、基金申购赎回量、存款变化以及大小非减持数量等方面进行分析，我们发现资金的净流出从今年年初开始就没有停止过。”
国泰君安证券总裁助理、研究所负责人李迅雷表示，虽然我国整体流动性仍然过剩，但股市流动性正在日益下降。根据国泰君安掌握的情况，近一阶段以来基金赎回情况比较明显，偏股型基金申购水平也明显下降，而作为市场主体，基金在最近几个交易日中也都呈现净卖出。
李迅雷同时表示，由于目前中国流动性仍然比较充沛，如果下半年有行情，增量资金仍有可能从银行重新流回资本市场。
下半年存在阶段性机会
“下半年股市可能仍将呈现震荡格局，但我认为下半年的整体情况会比上半年好，而从通胀压力、经济预期等方面来看，四季度较三季度会更好一些。”
中信证券研究部高级副总裁、首席策略分析师程伟庆认为，尽管需求、投资增速下滑对企业盈利均有不同程度影响，但成本上升仍然是压制上市公司业绩的第一要素，随着下半年通胀压力回落，货币政策可能有所放松，工业企业盈利预期将更为明朗，市场也可能走出一波阶段性行情。
国泰君安李迅雷也认为，尽管目前股指仍未见底，但下半年市场存在“纠错性”机会，“目前市场对宏观经济形势、上市公司业绩增长的预期普遍比较悲观，如果下半年宏观经济实现‘软着陆’的话，市场仍然有望走出大级别反弹行情。”
而根据申银万国的研究数据，在通胀、通缩“趋好”的情况下，股票市场的收益往往较高，由于下半年通胀压力将逐步降低，股票市场的表现也会优于上半年。
弱周期防御性行业受青睐
各家券商在日前发布的中期报告中纷纷将上市公司业绩增速大幅调低，上述三家券商对2008年上市公司整体增速预测均在18%-20%左右，但部分行业仍然会在弱市中享有相对的高增长。
国泰君安将业绩增速调低的行业包括石化、券商、保险、电力、有色金属、纺织等，而钢铁、建材、医药、传媒、煤炭等行业的盈利预测则被提高。李迅雷表示，下半年在行业配置上仍应以防守反击为主，建议超配成本压力较轻、弱周期性行业，医药、传媒、通信服务和设备、商贸零售、服装等行业均被看好。
中信证券程伟庆则表示，通胀主题和产业整合主题仍是下半年的选股主线，但“当前的市场是一个交易型市场，大部分有交易价值的行业基本都被充分挖掘”，在通胀压力趋缓、对应经济低点即将到来的时候，早周期行业将会率先转暖，因此应当关注与经济反转密切相关的行业，如汽车等。
股市下半年纠错性上扬可期
跌幅已接近60%的A股市场将何去何从？多位国内投行人士在昨日召开的"第三届中国金融市场投资分析年会"上就此表示，下半年股市表现将好于上半年，A股市场在下半年有望迎来纠错性机会，而盈利预期乐观行业存在投资机会。
下半年将好于上半年
中信证券首席策略分析师程伟庆指出，由于经济活动指数可能在八九月份有所回暖，从经济预期看四季度比较好一些。股市下半年的整体运行情况将比上半年好。
他认为，通胀和经济减速在上半年的股价中已有充分体现，但企业盈利变化还没有完全体现在股价中。今年下半年CPI涨幅将逐渐回落，且经济下行持续的时间会比较短。因此，对中国股市最大的担忧可能并不完全来自宏观经济面，因为经济并没有出现特别大的问题；更重要的压力面可能来自企业的业绩，今年企业业绩下滑可能会比较快。
申银万国研究部总经理陈晓升表示，通胀在三四季度有望得到缓解，从而改变大部分人对中国经济增长的预期，这将使股市得到好转。他指出，到目前为止，人们对明年经济盈利增长的悲观预期并没有改变，这是人们迟迟不愿买进股票的原因。在他看来，四季度投资将出现反弹；由于农产品供给形势好于预期，四季度CPI涨幅会有所下降；在通胀回落后，四季度企业利润增长会明显反弹。
国泰君安证券总裁助理李迅雷认为，通胀对中国经济产生负面影响，对上市公司盈利增长也产生负面作用。但估计今年全年上市公司业绩增速在18.8%，中报业绩增速在14.2%左右，上市公司下半年的业绩将好于上半年。
他指出，美国纳斯达克市场与我国A股市场没有可比性，估值不宜相互比较。虽然目前中国股市交易比较低迷，但是股市流动性不成问题。并且从历史看，中国股市的PE比较高，平均水平在35倍左右，在目前的水平上已经出现纠错性的机会。
关注盈利预期乐观行业
对于未来市场可关注的投资机会，程伟庆认为，PPI还有上行空间，不利于全部工业企业，但能源类板块可从中受益，周期类行业会受损。从产业整合和产业政策出发，可以关注整合比较好的通讯、医药、造纸、电力设备等行业。他还认为，很多股票和很多行业恰恰是在最悲观或者最低谷的时候最值得关注。
李迅雷认为，下半年的行业配置主要是医药、传媒、石油石化、电力等行业。由于这些行业目前比较好，所以未来的盈利预期比较乐观，在这种情况下可能比超跌的股票机会要更大一些。而对于银行、保险等超跌的股票，需要等到基本面明朗一些后再买。
陈晓升建议，要关注产业资本在股市中的动作。他认为，因为产业资本持有的股票最多，所以股市的定价必须站在产业资本的角度考虑。如果产业资本开始行动表明股价已经被低估，如上市公司开始大量回购股票，大股东开始增持股票等。 （中国证券报 赵彤刚 王光平）
专家：下半年A股存在纠错性机会
上证指数在半年多的时间内下跌将近60%，这一幅度出乎所有人的预料，A股市场正面临着前所未有的估值困惑。周末在京举行的第三届中国金融市场投资分析年会上，来自知名研究机构的分析人士指出，经过短期内非理性调整，A股市场在今年下半年存在着纠错性机会，现在不应该对市场盲目悲观。
股指简单对比没有意义
申银万国证券研究部总经理陈晓升认为，近年来中国资本市场发生了诸多变化，包括商业银行上市、机构投资者快速发展和产业界对金融资本的控制，在此条件下将股指简单进行纵向和历史比较是没有意义的，因为两个时间段的资产环境、盈利能力和未来的预期都是不一样的。
“中国股票市场的定价必须站在产业资本的角度进行分析，因为这些资本在整个股票市场占有优势”，陈晓升分析说，如果股票市场的回报率高于实体经济的回报率，企业家就会在资本市场购买股票，只有产业资本开始行动才能说明股票市场的估值真正便宜。陈晓升称，宏观经济预期的变化会反映到资本市场上，到目前为止所有的卖方分析师还是在下调盈利预测，整个悲观预期没有改变，这就是投资者迟迟不愿意买股票的原因。
国泰君安证券研究所所长李迅雷的看法较为乐观，他认为现在A股的市盈率水平已经跌破了历史均值，从这方面来看市场还是存在机会的，中国的资本市场不应该跟成熟市场或者其他新兴市场简单比较。
选择行业较好的股票
李迅雷说，对于中国A股市场估值持乐观态度，是因为中国经济增长仍属全球最快，中国是全球经济的推动力，而且中国人是最勤劳的国民之一。另外一个方面，虽然股市比较低迷，但是流动性依旧充裕，而流动性与股指是直接相关的。
分析师对于估值的判断同样存在较多心理因素。据李迅雷分析，无论是分析师还是普通投资者，在股市的不同阶段，心理因素在分析中的权重都会出现波动。比如，在触底阶段，心理因素可以占到60%，他们会担心银行出现大量坏账，心态非常消沉，对整个宏观经济不看好。
正是因为心理因素的存在，市场往往存在纠错性机会。李迅雷认为，市场在短期内可能出现非理性因素，但在长期来看通常都是理性的。在目前这个阶段可以用辩证的逻辑进行分析，因为股指跌多了就要涨。
李迅雷建议，下半年的行业配置主要是医药、传媒、通信服务及设备、商贸零售、服装、食品饮料、旅游酒店、电器设备、机场公路铁路、石油石化、电力。虽然有些股票跌幅较大，但还是应该选择行业较好的股票，这些股票未来预期比较乐观，可能会比超跌的股票机会更大一些。