期指预期演绎全新行情

(一)热点聚焦

    期指预期演绎全新行情

　　周三大盘震荡上扬，创出5860.86点的历史新高。由于机构加紧配置能够撬动股指期货的权重股，前期被视为“洪水猛兽”的期指反而成为大盘上涨的核心动力。本轮行情是全新的，热点也是全新的，我们应坚持权重型策略与平衡型策略。

　　期指预期成为核心动力

　　从短期看，由于市场预期股指期货将于不久后推出，能够“撬动”股指期货的大盘权重股受到机构追捧，上市仅两天的大盘股中国神华周三开盘便直封涨停，工商银行、中国银行等权重股也纷纷上扬，成为短期市场走强的核心动力。

　　我们通过仔细分析发现，在不同国家或地区，股指期货的推出对于大盘指数短期走势的影响并不一致。韩国综合股价指数和香港恒生指数出现“推出前大幅上涨，推出后下跌”的现象，法国CAC指数和美国道琼斯指数则出现“短期内现货市场走势转弱”的现象，而日经225指数则是短期内大盘直接走强，并没有出现市场预期中的下跌。我们通过模型运算后发现，沪深300 指数2006 年底的静态市盈率比欧美主要国家或地区的平均市盈率水平要高出约40%，所以并不适用于法国CAC指数和美国道琼斯指数的运行模式，而与香港恒生指数和日经225指数推出前后的情况类似。由于投资者结构和市场发展水平差异不大，沪深300 指数期货对市场的影响很可能类似于香港恒生指数期货和日经225指数期货，对A股市场发生相当正面的短期影响，而预期中的剧烈下跌将可能不会出现。

　　1986 年5 月，香港期货交易所推出香港恒生股指期货合约，恒生指数以香港证券交易所上市的33 只有代表性的股票为样本股，是亚洲地区广受关注的股票指数之一。由于恒生指数当时的投资者结构和市场发展阶段与现在的A股较为相似，因此当前的A股与当年的恒指具有较高的可比性，从长期来看，股指期货不仅不会引发市场下跌，反而会由于机构投资者大幅配置权重指标股而带动股指稳健上扬。

　　此外，从投机、套期保值和套利的构成来看，投机比例逐步降低，而套期保值比例逐步提高，这是QFII投资者不断进入、本地个人投资者不断降低带来的必然结果。总的来说，A股市场正在经历了从个人投资者转向机构投资者的过程，也是支撑多年牛市的根本因素所在。从这个意义上看，A股牛市还有很长的路要走。　　

　　精彩热点得到全新演绎

　　股指期货不同于股票，其交易更侧重于对宏观、市场、板块的判断。立足于板块联动模型分析，我们认为，对于沪深300 股指期货而言，我们应当对权重行业板块之间、以及板块内部的联动及影响进行深入挖掘，以找出短期市场热点演绎的精彩脉络。

　　从整体看，目前沪深300指数内的成份股主要分为五大板块：一是以工商银行、中国银行为代表的银行板块；二是以中国石化、海油工程为代表的石油化工板块；三是以中国神华、兖州煤业为代表的煤炭板块；四是以长江电力、华能国际为代表的电力板块；五是以中国铝业、宝钢股份为代表的有色和钢铁板块。如果这些权重板块之间具有联动关系，则某些行业板块的上涨可能预示着其他行业板块的相应启动，不同板块之间的正向反馈，可能导致大盘指数出现“强者恒强”的走势。这对于股指期货交易、尤其是方向性交易尤其具有意义，甚至提供了驱动某权重板块———板块间联动———驱动指数变化———股指期货获利的全新盈利模式。不过，由于不同板块具有不同基本面、受不同因素影响，这种驱动性应不会太强，除非大资金分别驱动五大权重板块，才能导致指数短期大幅走强。

　　我们根据“Double Alfa”模型研究发现，银行板块、石化板块、煤炭板块、电力板块、有色和钢铁板块并不存在某种显著的引导关系，但存在显著的分别轮动效应。虽然保险业在沪深300 中所占权重较低，但考虑到其在上证综合指数中的权重地位，从而可能对市场走势产生影响，以及其与银行等金融行业之间可能的联动关系，我们也将中国人寿、中国平安纳入研究范畴。基于类似原因，我们分析中也考虑了中国联通、中信证券。模型分析结果显示，如果用等量资金注入市场，只能分别在其中一个到两个板块中产生引导效应，而不能同时在五大板块中产生齐涨齐跌的推动效应。因此五大板块必然是轮动的，即每天有1-2个板块领涨带动大盘，而后几个交易日前期的领涨板块偃旗息鼓，新的领涨板块继续推动大盘，形成大盘在一段时间内的震荡上扬局面。

　　由于目前股指期货的交易性行情刚刚处于筹码收集阶段，所以未来五大板块出现轮动效应的可能性较大。但需要注意的是，这与板块或者行业的估值水平没有太大关系，大资金或者是机构投资者并非由于这些板块估值偏低而配置股票，而是由于备战股指期货的交易性需要而收集筹码，即使这些权重板块估值偏高，主流资金也会大量扫货。所以本轮行情是全新的，热点也是全新的短线首选权重配置策略

　　从策略上看，在指数期货预期日益迫近的情况下，权重股的持仓必要性日益上升，而近期H股的加速回归，又预示指数权重的调整进入频密期，预计“权重股配置策略”有望推动“A-H”公司股价上升，未来的短期内的“权重配置”策略将优于“估值配置”策略、配置规模甚至高于行业整合等的“事件驱动”策略。

　　首先，我们在操作策略上应坚持平衡型配置观点，上游资源类行业作为币值推动行情的主体地位在相当长时期内仍将维系，而随着财富效应的积累与经济环境的整体活跃，以消费品、零售百货为代表的下游行业将进入敏感的配置期，预期进入四季度的旺季消费将推升企业估值，相关行业还包括轿车等耐用消费品行业；代表整体经济环境的金融服务业则重点关注保险以及证券业投资机会。因此，我们需要配置权重股，在配置的同时需要各行业平衡配置，以累计涨幅较小、行业基本面良好的龙头公司为主。

　　其次，在全流通的市场上，投资者越来越注重价值的发现和投资，而资产重组无疑为我们寻找潜在价值股指明了方向。从目前来看，股改以来，数百家有资产重组题材的上市公司业绩都有了明显的提升，这从他们去年年报和今年半年报中可以明显地反映出来。因此，在后续行情中，应该以权重股和资产重组股并重。

　　最后，外延式增长带来的投资机会整体上市为上市公司带来的是一种新的增长方式，同时也会对公司的经营环境发生一定的影响。一旦这些企业完成整体上市，相应优质资产的注入必将提升企业整体盈利能力，也是值得我们进行平衡配置的。(上海证券 彭蕴亮)

    权重股表现抢眼
    股指期货难改股市定价水平 

　　尽管股指期货还是“只闻楼梯响，不见人下来”，但是国庆长假后沪深两市大盘指标股工商银行、中国银行、建设银行等却是联袂走强，提前上演了“股指期货”行情。

　　权重股提前预热

　　工商银行、中国银行、建设银行等大盘指标股，无疑是国庆长假后近三个交易日的“市场明星”。短短三个交易日，工行累计上涨14.83%，并创出7.87元的历史新高；中行、建行累计涨幅也分别达8.77%、6.42%，并推动上证综指创出5860.86点的新高。

　　“大盘指标股节后的快速拉升，显然与市场预期股指期货将要推出有密切联系。”北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越认为。

　　不过，胡俞越指出，指标股飙升容易导致指数虚高，这并不利于股指期货顺利推出。指数急涨后推出股指期货，市场可能会出现急跌。“但是，管理层显然不希望因为股指期货推出造成股市剧烈波动，以避免对广大中小投资者心理产生冲击。”

　　从海外市场经验看，美国、日本及我国台湾、香港地区在推出股指期货时，股市都是先涨后跌。只不过是跌幅不同，少则百分之几，多则百分之十几。胡俞越不无担忧地表示，如果在指数虚高时推出股指期货，甚至可能重演5·30大跌的历史。“股市能否再次承受住下跌20%的冲击，值得认真对待。”因此，他指出，股指期货推出时机选择很重要，在大盘表现相对比较稳定的时期推出比较合适。

　　股指期货不改定价水平

　　尽管大盘股近期强劲表现与股指期货推出预期有关，但是中信证券首席策略分析师程伟庆指出，股指期货虽然短期内对股市有一定影响，但由于其不会改变市场估值体系，长期看对市场影响不大。“股指期货将完善市场定价功能，但不会改变定价水平。”前不久中信证券进行的一次投资者调查问卷也显示，60%至70%的调查者认为股指期货对股市影响轻微。

　　程伟庆表示，近期银行、地产等大盘股急升，与基金调整持仓有一定关系。一般每到季度初期，基金都会对持仓进行一定调整。“而且在目前股市系统性风险加大的情况下，由于预期业绩不错，大盘银行股具有了相对估值优势。”胡俞越也认为，从比价效应看，工行、中行等大盘银行股自身也具有上涨要求。“今年以来这些股票涨幅基本都不大，远远落后于同期指数表现，本身存在补涨要求。”

　　“节后三个交易日市场上演“大象起舞”，股指期货推出预期只是促成这一市场现象的因素之一。”国都证券策略分析师张翔表示。他指出，权重股近期表现还可从以下几个方面来理解：首先，目前居民“储蓄搬家”热情高涨，而新入市股民乃至部分老股民都倾向于将资金交给基金运作，由此导致基金资产规模迅速扩大。在此背景下，流动性极佳、便于大资金进出的大盘权重股，自然成为基金的共同选择。而9月以来上证50上涨7.13%，但中小板指数只上涨1.09%的现象也印证了这一点。

　　其次，许多权重股都具备良好的基本面和想象空间，这也就使主力资金敢于在相关个股上高举高打。另外，大盘国企股自身素质良好，即使短期炒作有过度之嫌，但也不像绩差股那样容易引来管理层对市场泡沫的担心，而且其市值提升也是国资管理部门所乐于看到的。

　　程伟庆表示，目前市场普遍预期三季度上市公司业绩仍将保持高增长，增幅可达50%。同时，中国神华发行申购资金再创新高，显示在新基金暂停发行的情况下，市场资金仍比较充裕。

　　股指期货推出仍无时间表

　　业内人士分析，目前中金所有关股指期货各项准备工作已近尾声，但是在正式推出股指期货之前，还需要有关监管部门制订相关细则。比如证监会要明确基金、券商、QFII等机构投资者参与股指期货细则，而银监会则要制订商业银行作为中金所结算会员的有关规定等。

　　胡俞越也表示，目前股指期货有关会员申请工作尚未完成，许多期货公司仍忙于增资扩股。而交易所与会员系统对接、期货公司与从事IB业务的券商系统对接、结算会员与非结算会员、会员与交易客户的对接等，都有待进一步完善。另外，投资者教育工作还有待继续开展。“因此，现在看股指期货何时推出仍无时间表，估计今年年底推出的可能性不大，有可能是明年年初。”(中国证券报 赵彤刚)