与牛共舞 风光在险峰

1、中国资本洼地进一步显化 结构性调控将成主角

　　4月份经济运行数据显示，中国经济运行仍处于偏快的轨道之上，结构性失衡问题正逐渐显化，央行随即采取了近十年来罕见的多手段组合式调控。 

　　此次调整，更加凸显了今年央行调控呈现出新的特点，即以较强的预见性弥补相对不足的独立性。 

　　在4月份经济数据出炉前，央行较往年提前公布一季度货币政策执行报告；在温家宝总理和周小川行长于非行年会上就金融调控发表看法之后，中美第二次战略经济对话前夕，央行更是打出“三措并举”的组合拳，凸显其调控的主动性和预见性，其调控手段的丰富化得到进一步加强。 

　　加强利率、汇率政策联动 

　　随着人民币汇率形成机制的日趋成熟，汇率弹性逐渐增强，尤其是资本市场快速发展，制约央行调控的重要瓶颈——中美利差正在逐渐淡化，“资本洼地”的特征进一步显化，同时国内实际负利率的不争事实和各国央行货币政策紧缩性不断增强，都迫使央行尽快走出低利率的货币环境。 

　　此次央行在加息的同时，将人民币兑美元波动幅度由0.3％扩大到0.5％，表明央行正在增强利率、汇率——内外价格的联动性，反映出其通过政策工具搭配联动的运用，来扩大货币政策空间，以提高调控的有效性。 

　　信贷总量调控转向结构调控 

　　在一季度货币政策报告中，央行一改以往对信贷“合理控制”的措辞，变为“引导货币信贷合理增长”，表明央行信贷调控的重点已经由“合理控制”信贷增长总量转为“积极引导”商业银行优化信贷结构。 

　　此次存贷款利率的结构性调整（五年以上的贷款利率只提高了0.09％，而五年的定期存款利率上升了0.54％）正反映出央行的此种意图。但是在目前流动性过剩依旧和资本市场不断高企的环境下，存款活期化、存款股市分流化势头不减，如何既保证金融机构合理盈利，又防止金融系统性风险成为了央行权衡的重点。 

　　不可否认，保证中国银行体系改革来之不易的成果，努力维持银行业的盈利空间，依然是制约央行利率工具使用的又一瓶颈，如果比较不同期限贷款利率与1年期定存利率的利差，可以发现目前的利差水平反较2006年4月28日前的水平有所扩大。 

　　准备金深度冻结功能日益明显 

　　如果说在流动性过剩的条件下，存款准备金率已经由“巨斧”变为“适量微调”的话，随着自2006年7月5日以来，央行连续八次上调存款准备金率至11.5％，其深度冻结资金的功能正在日益显化，且已经对资金偏紧的中小金融机构、外资金融机构乃至个别大行都产生了影响（5月15日工行就曾拆入资金上缴存款准备金）。另一方面，与发行央票的公开市场操作相比，其政策效果是边际递增的，而相应央票发行的效果却是边际递减，且成本较高，因此，可以预计在巨额到期央票和由外贸顺差带来的外汇占款的双重压力之下，存款准备金率仍是今后一段时期内央行调控的重要手段。 

　　走出“众人拾柴，央行灭火” 

　　就目前中国经济运行中的结构失衡问题，国务院用了“四个不”来阐述（不稳定、不平衡、不协调、不可持续）。如果用一个词来形容2006年经济矛盾的话就是“流动性”，而今年则是“结构性”。 

　　在目前的情形下，货币政策作为总量调控的有效手段，更多是为结构性全局调控争取时间和空间，而问题的真正解决则需要多部门协调配合。 

　　从近期财税、外贸、投资、环保等多项措施密集出台情况来看，新一轮结构性调控正在启动，更重要的是此轮调控不仅要防止经济由快变热，而且转变经济增长方式和优化经济结构的战略意图更加明显。金融调控不是万能的，如果期盼央行的金融调控更加有效，那就该为央行减负，尽快走出“众人拾柴，央行灭火”的局面。（经济观察报    张涛）